2006/08/15

銘柄ピックアップ

豊徳麗控股：マカオの総合エンタ企業

15日終値　6.80香港ドル　実績PER23.2倍

　エンターテイメント分野に強いマカオ銘柄――。今回は変り種ともいえる豊徳麗控股（e Sun：571/HK）を紹介する。同社の主力はコンサートなどのイベント運営だが、今後の目玉は09年に開業が見込まれる総合娯楽施設「マカオ・スタジオ・シティー」の開発。得意のショービジネス（大物歌手のコンサートなど）で集客を図り、併設されるカジノやショッピングなどとのシナジー効果を狙うというコンセプトだ。クレディスイス・ファーストボストン（CSFB）が7月21日付リポートでカバーを開始して以降は、株価も堅調な値動きを示している。

　マカオ・スタジオ・シティーの将来性

　マカオ・スタジオ・シティーの建設予定地は、豊徳麗が映画、テレビ用スタジオとして01年に取得していたコタイ地区（総合レジャー地域として開発中の埋立地）の用地。その後、カジノやホテルを併せ持つ総合エンターテインメント施設への転用を申請し、05年に認可された経緯がある。現時点で認められた建築面積は366万平方フィートだが、来客数の増加を見込んで660万平方フィートへの拡大を申請中だ。

　同プロジェクトが注目を浴びる契機となったのは、デービッド・フリードマン氏（米カジノ大手ラスベガス・サンズの元幹部）が率いるマカオ投資ファンド「ニュー・コタイ」から40％の出資を受けたことだ。

　これにより、同プロジェクトは豊徳麗が開発用地を手当てし、米投資ファンドが資金とカジノ運営ノウハウを提供するという合弁形態となった。

　大物カジノ実業家として知られるフリードマン氏は、ラスベガス・サンズでオーナーの右腕的存在だった人物。カジノ運営のみならず、ホテル経営やショービジネスの経験にも長けている。マカオ・スタジオ・シティーのコンセプトを本格的なラスベガス・スタイルに変身させる――という役割を担うにはうってつけの人物と言えよう。

　マカオ・スタジオ・シティーを構成する施設は、①カジノ（2カ所）、②5つ星ホテル(500室)、4つ星ホテル(1000室)、③ショッピングモール(120万平方フィート)、④イベント会場(約1万人収容)、⑤劇場(2500人収容)など。ロケーション的にも申し分なく、中国本土（広東省珠海）との国境検問所に隣接するという好立地だ。2期に分かれる開発計画では、08年末－09年初に第1期、10年末－11年初に第2期が完工する予定。主要施設は第1期にほぼ完成し、第2期は拡張工事がメインとなる。

　ショービジネスとの融合

　同プロジェクトが他のカジノ事業と異なる点は、ショービジネスとの融合を打ち出している点。芸能プロダクションを兼ねる同社は、大物歌手のコンサートなどで集客を狙うことが可能だ。開業年の09年には、合計で27本（1本当たり6夜）のコンサートを計画している。中国本土やアジア各地から多数のファンを取り込むことで、ホテルの客室料金と稼働率は同業平均を大きく上回る見通しだ。高い集客力は、当然ながらカジノの収益やショッピングモールのテナント料にとってもプラスに働く。

＜豊徳麗が手掛けた主なコンサート（03-05年）＞
アラン・タム（譚詠麟）、サミュエル・ホイ（許冠傑）
サミー・チェン（鄭秀文）、タッミン・ペア（達明一派）
ビヨンド（Beyond）、ステファニー・スン（孫燕姿）
リッチー・レン（任賢齊）、ジェイ・チョウ（周杰倫）
アンディ・ラウ（劉徳華）、グラスホッパー
ジョイ・ヨン（容祖児）、レオン・ライ（黎明）
ジジ・リョン（梁詠キ）※キ＝王へんに其
ミリアム・ヨン（楊千カ）※カ＝女へんに華

　他に真似ができないショービジネスが強みの豊徳麗は、集客面でアドバンテージを持つ。「マカオ経済」「マカオ観光産業」全体に対して強気の見方が支配的な香港株式市場でも、個別のカジノ運営成績やホテルの客室稼働率の先行きに対しては不安感が残るだけに（米ラスベガス・サンズの第1四半期決算発表時に株価が急落したのも、同社のマカオ事業が市場の予想を下回ったことが原因）、こうした豊徳麗の強みが相対的にクローズアップされる可能性がある。

　堅固な収益見通し

　カジノホテルの開発案件は、当然ながら業務開始までに収入を得ることができない。そう考えれば、09年開業のマカオ・スタジオ・シティーも当面は財務的に不安定な時期が続くことになる。ところが、豊徳麗は今回、フリードマン氏の投資ファンドに対し開発不動産の一部権益を売却している。その譲渡益を計上することができるほか、両者の合弁会社は不動産賃貸料を豊徳麗に支払う契約を結んでいるため、資金繰りは思ったほど悪化しないわけだ。

　CSFBによると、不動産譲渡益は約14億香港ドル（建築面積の拡大が認可されれば25億香港ドルに増加）。カジノ事業の賃貸料も09年以降、現状で2億香港ドル/年、建築面積が拡大された場合は約5億香港ドル/年が保証される契約内容だ。つまり、開業は09年以降でも、収益見通しは現時点から相当程度確定していることになる。

　08年まではボラティリティー高い値動きに

　豊徳麗をカバーしているブローカーは現在、CSFBと3Vキャピタルの2社。いずれも、マカオ・スタジオ・シティーのNAV(純資産価値)から目標株価を算出し、CSFBは8.73香港ドル、3Vキャピタルは11.0香港ドルとしている。

　NAV以外で材料視されそうなのは、事業全体に相乗効果をもたらすパートナーの受け入れ。フリードマン氏の投資ファンドと同様、良いパートナーと組むことができれば投資回収の時期がさらに早まる可能性もあろう。すでに、複数の実業家や投資ファンドと交渉が持たれているとの見方も出ている。

　とはいえ、マカオ・スタジオ・シティーの本格開業は3年も先のことだ。マカオ銘柄主力のメルコ・インターナショナル（200/HK）が大型カジノを立ち上げる時期よりも半年遅れることになる。それまでに、マカオのマクロ環境、カジノ産業の勢力地図、あるいは香港株式市場の株価水準が大きく変化する可能性があるため、開業が視野に入る08年夏あたりまでは、株価の起伏は相当激しいものになろう。

グループ全図

▲豊徳麗の直近チャート

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